Шифрування активів як перепроектує фінансові звіти компаній: від збільшення оцінки до грошового потоку

Сезон звітності завжди є найчеснішим моментом для капітальних ринків. Коли біткоїн та ефір вже не є лише потенційними інвестиційними активами, а входять до фінансових звітів підприємств у вигляді реальних активів, вони представляють собою не лише код та консенсус, а стають одним з найважливіших змінних у моделях оцінки.

У другому кварталі 2025 року кілька публічних компаній, що тісно пов'язані з шифруванням активів, представили свої "проміжні звіти" з характерними особливостями: деякі компанії досягли експоненційного зростання чистого прибутку завдяки зростанню ціни BTC, деякі компенсували збитки від основного бізнесу за рахунок доходів від стейкінгу ETH, а деякі інвестували в сферу шифрування активів через ETF.

Ми вибрали шість компаній для глибокого аналізу: DJT, Strategy, Marathon, Coinbase, BitMine Immersion та SharpLink Gaming. Хоча ці компанії розподілені по різних галузях, ринках і стадіях розвитку, всі вони демонструють спільну тенденцію: BTC стає підсилювачем оцінки, ETH виконує роль двигуна грошового потоку, а баланси активів і зобов'язань компаній переживають парадигмальний зсув.

!

Звіт про біткойн: віра залишається, але змін стає більше

DJT: BTC наратив та опціонне підвищення оцінки

DJT (Trump Media & Technology Group) продемонстрував відмінні результати в інтеграції біткойна в фінансові звіти та його використанні як двигуна оцінки.

У другому кварталі 2025 року DJT розкриває, що володіє приблизно 2 мільярдами доларів США активів у біткоїнах, з яких близько 1,2 мільярда доларів США – це спотові позиції, а приблизно 800 мільйонів доларів США – це опціони на підвищення BTC. Ця структура по суті є "плечовим цифровим активом", яка дозволяє отримувати прибуток від зростання цін, а також досягати нелінійної еластичності зростання ринкової капіталізації.

Прибуток на акцію компанії значно зріс з -0,86 долара в аналогічному періоді минулого року до 5,72 долара, чистий прибуток перевищив 800 мільйонів доларів, практично весь з яких походить з неоплаченого оцінкового доходу BTC та зміни ринкової вартості опціонів.

На відміну від довгострокової стратегії розподілу Strategy, BTC-стратегія DJT більше схожа на радикальний фінансовий експеримент: використовуючи очікування ринку щодо зростання BTC, створити оцінювальну модель, яка може розповідати історії, хеджувати ризики, пов'язані з незрілою бізнес-моделлю, та створювати фінансовий "ефект оповіді".

Одночасно DJT також планує продовжити розробку механізму винагород Truth+ та вбудованого гаманця для токенів, а також подати заявки на реєстрацію кількох ETF бренду Truth Social, намагаючись через "контентну платформу + фінансові продукти" комплексним шляхом заблокувати більш широкий ліквідність.

Стратегія: BTC守城先锋

На відміну від високої волатильності та гнучкості DJT, Strategy (колишній MicroStrategy) залишається еталоном звітності BTC.

Станом на другий квартал 2025 року, Strategy володіє 628,791 біткоїном, загальні витрати приблизно 46.07 мільярдів доларів, середня ціна покупки 73,277 доларів, нові надходження за квартал склали 88,109 монет. Компанія застосовує модель оцінки за справедливою вартістю, доходи за другий квартал склали 14.03 мільярдів доларів, з яких 14 мільярдів походять з нереалізованого прибутку від BTC, що складає понад 99%.

Традиційний програмний бізнес приніс лише 114,5 мільйона доларів, що становить менше 1%, і практично був маргіналізований.

Чистий прибуток за Q2 склав 100,2 мільярда доларів США, в порівнянні з минулим роком компанія вийшла на прибуток, EPS склав 32,6 доларів США, очікується, що річний EPS перевищить 80 доларів США. Компанія також оголосила про повторне фінансування в розмірі 4,2 мільярда доларів США шляхом випуску безстрокових привілейованих акцій STRC для продовження нарощування біткоїнів, демонструючи типовий шлях розширення "капіталізація, прогрес віри".

Модель Strategy полягає в тому, щоб інтегрувати біткойн у фіналізацію, перетворивши його в "платформу резервування цифрових активів", і високо зв'язати BTC з системою оцінки американських акцій.

Marathon：фінансовий звіт BTC-майнерів

Як один з найбільших гірничодобувних підприємств Північної Америки, Marathon досягнув видобутку 2,121 BTC у другому кварталі 2025 року, що на 69% більше в порівнянні з минулим роком, що принесло доходи в 153 мільйони доларів. Його запаси біткоїнів досягли 17,200 монет, вартість яких перевищує 2 мільярди доларів.

На відміну від DJT та Strategy, BTC Marathon більше є "операційним виходом", що відображається у доходах, а не в розподілі активів, у фінансовій звітності це типова логіка "виходу", вона не може активно впливати на баланс, може лише пасивно фіксувати доходи та витрати, що виникають від BTC.

Чистий прибуток за другий квартал становить 2,19 мільярда доларів США, EBITDA досягає 4,95 мільярда доларів США, що відображає високий операційний важіль на тлі бичачого ринку BTC. Однак, стикаючись із глобальним зростанням обчислювальної потужності, коливаннями цін на електроенергію та структурними факторами, такими як зменшення винагороди за блок після халвінгу, його звітна еластичність у майбутньому може зіткнутися з певним стисненням.

Marathon є типовою компанією з "премією за потужність" - коли BTC зростає, вона генерує високий прибуток; коли BTC коригується, їй доводиться стикатися з викликом критичної точки прибутку та збитків.

!

Підприємства з заставою: ETH стає "драйвером грошових потоків" у фінансовій звітності?

На відміну від фінансової логіки BTC, що базується на "збільшенні оцінки", Ethereum, завдяки наявності рідної здатності до стейкінгу, стає інструментом для деяких компаній у дослідженні "побудови грошових потоків звітності". Особливо в контексті, коли американські фінансові облікові стандарти дозволяють відносити доходи від стейкінгу до регулярних доходів, така структура починає ставати можливою.

Хоча наразі компаній, які безпосередньо володіють ETH, не так багато, вже існують деякі "попередники", які демонструють нову роль ETH у балансах підприємств.

Coinbase: Доходи вперше перевищили торгові збори, ETH-стейкінг генерує вимірюваний дохід

Як один з найбільших у світі шифрувальних бірж, баланс Coinbase включає як BTC, так і ETH. Станом на 30 червня 2025 року:

• Coinbase має приблизно 137,300 ETH на власній адресі;
• Завдяки послугам Coinbase Cloud та Custody, загальна кількість ETH, що зберігаються та делегуються для стейкінгу, становить приблизно 2,6 мільйона монет, що становить близько 14% від загальної частки стейкінгу в мережі;
• Доходи від послуг стейкінгу у другому кварталі склали приблизно 191 мільйон доларів США, з яких понад 65% походять від стейкінгу ETH, що становить близько 124 мільйонів доларів США.

Ця частина становить основне джерело доходів від підписки та послуг, належить до регулярних доходів, Coinbase у звіті за Q2 офіційно включила стейкінг ETH до категорії регулярних доходів.

У другому кварталі 2025 року Coinbase забезпечить загальний дохід у 1,497 мільярда доларів США, з яких дохід від сервісів staking складе 191 мільйон доларів США (12,8%), а staking ETH приблизно принесе 124 мільйони доларів США, з річним зростанням понад 70%.

На фоні зниження обсягу торгівлі на 40% та зниження доходів від торгових зборів на 39% Staking доходи стали основою контрциклічної хедж-структури Coinbase. У офіційному звіті вперше розкрито деталі розподілу доходів від staking, які включають повернення доходу користувачам, розподіл доходів від операцій платформи та доходи від самостійних вузлів.

Варто зазначити, що Coinbase є єдиною публічною компанією, яка наразі систематично розкриває доходи від стейкінгу ETH, її модель має цінність для орієнтації в індустрії.

!

BitMine Immersion Technologies: ETH лідирує в резервах

Станом на теперішній момент (серпень 2025 року), BitMine Immersion ще не оприлюднила звіт за другий квартал у SEC, її резерви ETH та дані про доходи в основному походять з медіа-звітів та аналізу адрес в блокчейні, і наразі не мають підстав для включення в фінансову аналітичну модель, на даний момент мають лише цінність для спостереження за тенденціями.

Згідно з багатьма повідомленнями, BitMine стала нині компанією, що має найбільший резерв ETH серед публічних компаній. Вона стверджує, що у Q2 завершила накопичення 625 000 ETH, що еквівалентно ринковій капіталізації понад 2 мільярди доларів, з яких понад 90% знаходяться в стані стейкінгу, а річна прибутковість коливається в межах 3,5%-4,2%.

Медіа припускають, що його Q2 з ETH-стейкінгу не реалізований дохід становить від 32 до 41 мільйона доларів США. Проте, оскільки він ще не розкрив повний фінансовий звіт, неможливо підтвердити, чи цей дохід відображений у звіті та яким чином він обліковується.

Незважаючи на це, BitMine в II кварталі збільшила свою вартість акцій більш ніж на 700%, а ринкова капіталізація перевищила 6,5 мільярда доларів, і вона широко вважається піонером у напрямку фінансової звітності ETH, подібно до позиції MicroStrategy у фінансовій звітності BTC.

SharpLink Gaming: ETH резерв другий, Q2 фінансовий звіт не розкрито

Відповідно до відкритих даних про резерви ETH, SharpLink володіє приблизно 480,031 ETH, займаючи друге місце після BitMine. Компанія інвестує більше 95% ETH у стейкинг-пул, створюючи структуру, подібну до "онлайн-довірчого фонду".

Згідно з їхнім фінансовим звітом за Q1, доходи від стейкінгу ETH вперше покрили витрати на основний рекламний бізнес, а також вперше зафіксували квартальний позитивний операційний прибуток. Якщо ціна ETH та дохідність залишаться стабільними у Q2, очікується, що загальний дохід від стейкінгу ETH становитиме від 20 до 30 мільйонів доларів.

Слід зазначити, що SharpLink у першій половині 2025 року провів два етапи стратегічного фінансування капіталу, залучивши структуру фондів на блокчейні в якості застави, а його резерви ETH також були використані для "онлайн-доказів" цього фінансування, що свідчить про те, що компанія активно досліджує можливість використання стейкінгу ETH як "фінансового кредитного інструменту".

Проте SharpLink Gaming до цього часу ще не опублікувала фінансовий звіт за Q2 2025 року, її резерви ETH та структура доходів базуються на звіті за Q1 2025 року та даних медіа-спостереження, тому слугують лише зразком структури фінансового звіту і не є підставою для інвестиційних даних.

!

Висновок

Від DJT до SharpLink, ці компанії спільно демонструють зміну тренду: шифрування активів більше не є лише спекулятивним інструментом або хеджуванням, а поступово інтегрується в "фінансовий двигун" та "структурні змінні звітності" підприємств. Біткойн приносить нелінійне збільшення оцінки в звіти, тоді як Ефір через стейкінг створює стабільний грошовий потік.

Хоча наразі ми все ще перебуваємо на ранній стадії фінансування, виклики комплаєнсу і коливання оцінки все ще існують, але результати Q2 цих шести компаній вказують на можливий напрямок - активи Web3 стають "наступною граматикою" фінансових звітів Web2.

!