比特币ETF时代，灰度的影响力何去何从？

灰度自创立以来一直是加密领域的重要机构投资者代表，多年来通过信托基金为投资者提供合规的加密货币投资渠道。然而，1月11日灰度GBTC信托成功转为现货比特币ETF后，情况发生了戏剧性的转变。截至目前，GBTC累计已流出34.5亿美元，成为短期内最大的抛盘来源，而其他10支ETF则保持净流入状态。

灰度曾是加密世界举足轮重的"明牌巨鲸"。作为数字货币集团DCG在2013年设立的子公司，灰度在现货比特币ETF上市前，一直以信托基金方式为投资者提供合规投资渠道，其90%以上的资金来自机构投资者和退休基金。今年1月11日GBTC转为ETF时，其管理规模高达250亿美元，是最大的加密货币托管机构。

灰度的单一信托基金还包括ETH、BCH、LTC等多种主流资产和老牌币种，显示出其稳健的投资偏好。这些信托本质上是"裸多信托"，短期内只进不出。投资者出于套利目的选择入金BTC、ETH，不仅使灰度信托规模持续增长，对现货市场也是利好，能够从供给端吸纳对应币种，缓解抛压。

2020年前，比特币ETF一直被视为场外增量资金进场的主要渠道。自2020年以灰度为代表的机构明牌入场后，它承接了市场对比特币ETF的期待，甚至一度扮演了牛市发动机的角色。在比特币ETF申请迟迟未获批的背景下，灰度奠定了自身近乎唯一的合规入场渠道地位。

2023年6月贝莱德传出现货比特币ETF消息后，GBTC的负溢价开始逐步收窄。从2023年7月1日的数据看，GBTC信托负溢价达30%，ETHE也高达30%，ETC信托的负溢价更是超过50%。在此后的ETF预期博弈中，GBTC的负溢价一路收窄至接近0，大部分提前布局的资金已到获利退出时机。

负溢价对曾在一级市场参与GBTC、ETHE信托的私募投资者造成了较大损失，因为这些信托无法直接赎回标的资产。一些投资者如Three Arrows Capital曾在二级市场大量买入GBTC，押注未来GBTC转为ETF后负溢价会消失。

如今，GBTC转为ETF后反而造成持续的BTC抛压。截至近期，GBTC单日再度流出超6.4亿美元，创下迄今最大单日资金流出。前7个交易日，所有现货比特币ETF总成交量约190亿美元，GBTC占比过半，意味着目前ETF带来的增量资金仍在对冲GBTC持续的资金流出。

GBTC的资金流出与抛压有其原因：其1.5%的管理费远高于其他ETF 0.2%-0.9%的费用范畴。目前GBTC仍持有超50万枚BTC（约200亿美元），机构投资者可能会等待合适时机入场。这意味着未来一段时间，GBTC的抛压可能仍会压倒资金主观流入的意愿。

回顾历史，曾被视为"牛市发动机"的灰度，如今不仅失去了拉动增量资金的作用，甚至成为潜在的风险点。对于这个高速发展的行业而言，破除对巨鲸布局的执念，去神化机构投资者，或许是这个特殊周期中最宝贵的经验之一。