深入解析永续合约AMM的挑战与演进

在研究Drift Protocol后，我对Solana对CLOB（中央限价订单簿）的执着有了更深入的理解。在区块链上实现永续合约AMM（自动做市商）确实是一项极具挑战性的任务，以至于一些项目最终选择了拥抱中心化做市商的方案。

尽管Perpetual Protocol提出的vAMM（虚拟AMM）解决了在现货AMM基础上加杠杆的问题，但没有中心化做市商的参与，永续合约AMM必须通过预设的数值规则来解决对手盘不足、深度不够、价格偏离等诸多难题。这导致Drift v1在可调整参数及其公式表达上变得异常复杂。

Drift不得不根据合约价格偏离状态定义多种市场情况，如最健康市场、亚健康市场等，并评估多空失衡状态，规定在特定状态下是否对用户仓位进行清算，以及相应的调整系数解决方案。这种复杂性使得传统的订单簿模式在某些方面显得更加简洁明了。

随着发展，Drift引入了限价单功能，但其体验仍与传统订单簿有所不同。目前，Drift上的交易由三种流动性机制支持：JIT拍卖（做市商提供流动性）、限价订单簿（做市商提供流动性）以及AMM（在做市商未介入时提供流动性）。

然而，从2023年8月7日起，Drift将彻底放弃AMM模式，全面拥抱中心化做市商。这一决定源于vAMM面临的几个核心问题：

1. 资金费率持续流失，协议保险基金实际上在做空波动率，在市场剧烈波动时容易被套利者蚕食。
2. 难以维持价格锚定，需要持续补贴来保持期货价格与现货价格的一致性。
3. 存在路径依赖性问题，价格偏离越远，维持成本就越高。

值得注意的是，即使是vAMM的创始者Perpetual Protocol也在探索新的方向。他们计划在V2版本中采用更主动的做市策略，并整合Uniswap V3的功能，以解决V1模式中的资金费率流失问题。他们认为去中心化永续合约的未来在于CLOB和AMM模式的有机结合。

这种转变实际上是将原本依赖数学公式定价的vAMM，转变为由做市商主动报价的模式。风险从协议承担转移到了市场。目前来看，AMM模式可能更适合现货交易，而链上合约交易仍需在去中心化和中心化之间寻找平衡点。

vAMM的工作原理与挑战

Perpetual Protocol的vAMM采用了与Uniswap相同的恒定乘积公式X * Y = K。与现货AMM不同，vAMM是一个两层结构，其中LP作为抵押品，而真实资产存储在智能合约保险库中。vAMM实际上是用户开杠杆后的一种价格发现机制。

例如，假设ETH当前价格为4000 USDT，vAMM池子初始为100 ETH和400,000 USDT。当用户Alice用100 U作为保证金，10倍杠杆做多ETH时，她向智能合约存入1000 U作为保证金。Perpetual Protocol将10,000 U记入vAMM，vAMM根据恒定乘积公式计算Alice应得的ETH数量。

vAMM与传统中心化交易所（CEX）合约的一个关键区别在于，CEX中每个多头都有对应的空头，即有真实对手方。而在vAMM中，用户实际上是依据价格曲线交易，而非与真实对手方交易。这导致在面临多空失衡时，协议需要通过补贴来吸引真实对手盘。

这种机制使得补贴来源的稳定性和资金池变得至关重要，直接关系到项目的生存。尤其是在单边行情或价格剧烈波动时，资金池相当于在做空波动率，这种策略通常表现为平时小赚，但在波动时可能遭受重大损失。

Drift的动态AMM创新

Drift在Perpetual Protocol的vAMM基础上进行了创新，推出了动态AMM（dAMM）。dAMM引入了可配置参数，旨在解决标的价格偏离、多空对手盘不对称、深度不足等问题。主要的可配置参数包括：

1. Peg（价格乘数）：控制合约价格与现货价格的偏离度。
2. K：控制流动性深度，影响滑点大小。
3. 费用池：用于调整Peg和K，以及支付资金费率失衡。

然而，这种模式仍然高度依赖费用池的健康状况。这不仅使Drift在手续费方面失去优势，更重要的是，收入增长是线性的，而支出可能在极端行情下呈指数级增长。这种长期的不平衡是Drift最终决定放弃vAMM，转而拥抱中心化做市的根本原因。

结论

vAMM模式下，永续合约交易需要用户存入保证金，而X * Y = K公式实际上变成了定价曲线。Drift通过引入Peg锚定乘数和可调整的K值，试图让合约价格更好地锚定现货价格。然而，这种机制在极端行情下可能导致支出呈指数级增长，而收入只能线性增长，最终造成协议对失衡仓位的净补贴。

目前来看，单纯通过数学公式控制链上AMM的路径似乎难以实现。永续合约的本质仍然需要中心化做市商的参与来平衡对手方，这可能是未来发展的必然趋势。