RWA：夹缝中的大象

前言

现实资产（RWA）的代币化旨在提高流动性、透明度和可访问性，使更多人能够接触高价值资产。这个解释虽然常见，但并不完全准确。本文将从个人视角出发，尝试解读当前时代背景下的RWA。

一、破碎的棱镜

区块链与现实资产的结合可追溯到比特币上的Colored Coins。通过给比特币UTXO添加元数据实现"染色"，赋予特定Satoshi代表外部资产的属性，从而在比特币链上标记和管理现实资产。这种类似BRC20的协议是区块链首次实现非货币功能的系统性尝试，也是区块链迈向智能化的开端。但由于比特币脚本操作码有限，Colored Coins的资产规则需要第三方钱包解析，用户必须信任这些工具对UTXO"颜色"的定义逻辑。中心化信任和流动性不足等因素，导致RWA的首次概念验证以失败告终。

随后，区块链以太坊为转折点开启了图灵完备时代。各种叙事都经历过疯狂时刻，但RWA除了法抵稳定币外，一直是雷声大雨点小。这是为什么？

区块链上从未存在真正的美元。某些稳定币实质上只是私人公司发行的"数字债券"，理论上比美元更脆弱。它们的成功源于区块链世界对价值稳定媒介的迫切需求。

RWA世界中不存在真正的去中心化，信任假设必须建立在中心化实体之上，风险控制依赖监管。Crypto基因中的无政府主义本质上与这一理念相悖，任何公链的底层架构都旨在抵抗监管。公链之上监管难以存在，是RWA始终无法成功的首要因素。

第二点是资产复杂性。RWA虽然包含所有实体资产的代币化，但可大致分为金融资产和非金融资产。金融资产本身具有同质化特性，底层资产与代币间的联系可建立在受监管的托管机构下。非金融资产则复杂得多，解决方案主要依赖IoT系统，但仍无法应对人为作恶和自然灾害等突发因素。因此，RWA作为现实资产的棱镜，能折射的光并非无限，未来的非金融资产要想在链上长存必须符合同质化且易估值这两个前提。

第三，与高波动性的数字资产相比，现实世界资产中几乎找不到相匹配的波动率。DeFi中动辄数十甚至上百的APY更让传统金融相形见绌，收益低、缺乏参与动机，是RWA的另一痛点。

既然如此，为什么圈内如今又聚焦于这一叙事？

二、上有政策

传统金融对监管的推进是RWA存在的关键因素，只有当信任假设成立时，这个概念才能推进。当前对Web3发展友好的地区，如香港、迪拜、新加坡等，大多在近期才落地RWA相关监管框架。因此，RWA的启程之旅刚刚开始，但目前监管碎片化和传统金融对风险的高度警惕仍为这一赛道蒙上一层迷雾。

以下是截至2025年4月全球主要司法管辖区关于RWA的监管框架概况：

美国由SEC和CFTC负责监管，核心法规包括证券型代币和商品型代币的区分。重点措施包括KYC/AML要求和证券认定范围扩大。

香港由金管局和证监会监管，核心框架包括《证券及期货条例》和《打击洗钱条例》。重点措施有Ensemble沙盒计划和稳定币闸门政策。

欧盟由ESMA监管，核心法规是MiCA。重点措施包括流动性限制和合规捷径（如卢森堡基金结构）。

迪拜由DFSA监管，核心框架是代币化沙盒。合规路径包括豁免部分资本和风控要求，测试期后可申请正式牌照。

新加坡将证券型代币纳入《证券与期货法》，功能型代币需遵守反洗钱法规。

澳大利亚由ASIC监管，将赋予收益权的RWA代币归类为金融产品，需持金融服务牌照并披露风险。

综上所述，欧美国家侧重合规门槛，亚洲及中东地区虽通过实验性政策吸引项目，但合规门槛仍然不低。目前RWA协议可在公链上存在，但必须辅以各种合规模块以适配监管框架。这些合规协议无法与传统DeFi协议直接交互，且因司法管辖区不同，一个符合某地合规框架的协议也不能与其他地区的合规协议交互。当前RWA协议缺乏足够的可访问性和互操作性，形似"孤岛"，与理想中的形态背道而驰。

在这些框架内是否有寻回去中心化的路径？以Ondo为例，该团队构建了Flux Finance借贷协议，允许用户使用开放代币和受限代币作为抵押品进行借贷。借出的USDY代币通过锁定期设计避免被归类为证券。Ondo通过跨链桥简化USDY在公链中的流通，最终实现了与DeFi世界交互的路径。

但如此繁杂且不能反向切入的方式，可能并非我们理想中的RWA。法抵稳定币成功的另一关键在于优秀的可访问性，只有在现实世界才能实现低门槛的普惠金融。RWA在孤岛问题上还需要传统金融与项目方共同探索，如何先实现不同司法辖区内的互联，并在可能范围内与链上世界交互，最终才能符合对RWA的普遍解释。

三、资产与收益

据专业分析网站数据，目前链上RWA资产总值为206.9亿美元（不含稳定币），主要包括私人信贷、美债、大宗商品、房地产和股票证券。

从资产类别看，RWA协议主要面向传统金融用户，而非DeFi原生用户。头部RWA协议如Goldfinch、Maple Finance、Centrifuge等，主要针对中小企业和机构级用户。将这些业务搬到链上的优势包括：

1. 7*24小时即时结算，解决传统金融依赖中心化系统的痛点。
2. 突破地域流动性割裂，使第三世界国家中小企业可低成本吸引外部投资。
3. 降低边际服务成本，通过智能合约管理实现规模效应。
4. 服务传统金融难以覆盖的矿企、中小交易所等。
5. 降低准入门槛，尝试将金融资产分割以降低投资者门槛。

对Crypto而言，RWA成功将带来万亿级别的想象空间。RWAFi的出现将为DeFi协议提供更稳固的资产底层，为用户提供更多资产选择。在当前地缘政治动荡、经济前景不确定的背景下，某些现实世界资产可能比单纯持有稳定币更具吸引力。

目前已实现或未来可能存在的RWA产品选择包括：黄金、高利率外币定存、受制裁国家的折价能源资产、短期美债、纳斯达克腰斩股票，甚至细化到充电桩或潮玩盲盒等。

四、执剑人

"黑暗森林"是区块链的别称，也是去中心化特性的"原罪"。在某些特定领域，RWA可能成为这个平行世界的执剑人。

以NFT为例，尽管曾经诞生出无聊猿、Azuki、Pudgy等匹敌传统IP的项目，但持有者并未真正获得IP知识产权。NFT更像是消费品，区块链对10K PFP的定义模糊。它通过降低投资门槛创造了一些辉煌一时的IP，但在收益与项目发展上，决策权仍由项目方掌控。

以无聊猿为例，其知识产权明确归属于发行方Yuga Labs LLC。持有者仅获得特定编号头像的所有权和使用权，而非版权本身。在项目发展决策上，NFT持有者既无知情权，也无决策权，更无收益权。相比之下，传统IP投资通常赋予投资者更多权利。

如果有一把巨剑悬于头上，这些项目是否会更尊重自己的社区？

五、载体之上

RWA存在重塑金融的潜力，能将现实世界的机会带到链上，也可能是整治区块链乱象的新出路。但受限于当前监管框架，其形态仍像是存在于公链之上的私有协议，未能发挥最大潜力。未来需要引路人或联盟来打通这层屏障。

资产在不同载体上能释放出难以想象的光芒。从古代青铜铭文到明代鱼鳞图册，资产确权保证了社会的安稳与发展。RWA的终极形态或许是：在香港白天购买纳斯达克股票，凌晨将资金存入俄罗斯银行，次日又与全球数百个陌生股东共同投资迪拜地产。

这个运行在巨大公有账本上的世界，就是RWA的终极愿景。