深入解析永續合約AMM的挑戰與演進

在研究Drift Protocol後，我對Solana對CLOB（中央限價訂單簿）的執着有了更深入的理解。在區塊鏈上實現永續合約AMM（自動做市商）確實是一項極具挑戰性的任務，以至於一些項目最終選擇了擁抱中心化做市商的方案。

盡管Perpetual Protocol提出的vAMM（虛擬AMM）解決了在現貨AMM基礎上加槓杆的問題，但沒有中心化做市商的參與，永續合約AMM必須通過預設的數值規則來解決對手盤不足、深度不夠、價格偏離等諸多難題。這導致Drift v1在可調整參數及其公式表達上變得異常復雜。

Drift不得不根據合約價格偏離狀態定義多種市場情況，如最健康市場、亞健康市場等，並評估多空失衡狀態，規定在特定狀態下是否對用戶倉位進行清算，以及相應的調整系數解決方案。這種復雜性使得傳統的訂單簿模式在某些方面顯得更加簡潔明了。

隨着發展，Drift引入了限價單功能，但其體驗仍與傳統訂單簿有所不同。目前，Drift上的交易由三種流動性機制支持：JIT拍賣（做市商提供流動性）、限價訂單簿（做市商提供流動性）以及AMM（在做市商未介入時提供流動性）。

然而，從2023年8月7日起，Drift將徹底放棄AMM模式，全面擁抱中心化做市商。這一決定源於vAMM面臨的幾個核心問題：

1. 資金費率持續流失，協議保險基金實際上在做空波動率，在市場劇烈波動時容易被套利者蠶食。
2. 難以維持價格錨定，需要持續補貼來保持期貨價格與現貨價格的一致性。
3. 存在路徑依賴性問題，價格偏離越遠，維持成本就越高。

值得注意的是，即使是vAMM的創始者Perpetual Protocol也在探索新的方向。他們計劃在V2版本中採用更主動的做市策略，並整合Uniswap V3的功能，以解決V1模式中的資金費率流失問題。他們認爲去中心化永續合約的未來在於CLOB和AMM模式的有機結合。

這種轉變實際上是將原本依賴數學公式定價的vAMM，轉變爲由做市商主動報價的模式。風險從協議承擔轉移到了市場。目前來看，AMM模式可能更適合現貨交易，而鏈上合約交易仍需在去中心化和中心化之間尋找平衡點。

vAMM的工作原理與挑戰

Perpetual Protocol的vAMM採用了與Uniswap相同的恆定乘積公式X * Y = K。與現貨AMM不同，vAMM是一個兩層結構，其中LP作爲抵押品，而真實資產存儲在智能合約保險庫中。vAMM實際上是用戶開槓杆後的一種價格發現機制。

例如，假設ETH當前價格爲4000 USDT，vAMM池子初始爲100 ETH和400,000 USDT。當用戶Alice用100 U作爲保證金，10倍槓杆做多ETH時，她向智能合約存入1000 U作爲保證金。Perpetual Protocol將10,000 U記入vAMM，vAMM根據恆定乘積公式計算Alice應得的ETH數量。

vAMM與傳統中心化交易所（CEX）合約的一個關鍵區別在於，CEX中每個多頭都有對應的空頭，即有真實對手方。而在vAMM中，用戶實際上是依據價格曲線交易，而非與真實對手方交易。這導致在面臨多空失衡時，協議需要通過補貼來吸引真實對手盤。

這種機制使得補貼來源的穩定性和資金池變得至關重要，直接關係到項目的生存。尤其是在單邊行情或價格劇烈波動時，資金池相當於在做空波動率，這種策略通常表現爲平時小賺，但在波動時可能遭受重大損失。

Drift的動態AMM創新

Drift在Perpetual Protocol的vAMM基礎上進行了創新，推出了動態AMM（dAMM）。dAMM引入了可配置參數，旨在解決標的價格偏離、多空對手盤不對稱、深度不足等問題。主要的可配置參數包括：

1. Peg（價格乘數）：控制合約價格與現貨價格的偏離度。
2. K：控制流動性深度，影響滑點大小。
3. 費用池：用於調整Peg和K，以及支付資金費率失衡。

然而，這種模式仍然高度依賴費用池的健康狀況。這不僅使Drift在手續費方面失去優勢，更重要的是，收入增長是線性的，而支出可能在極端行情下呈指數級增長。這種長期的不平衡是Drift最終決定放棄vAMM，轉而擁抱中心化做市的根本原因。

結論

vAMM模式下，永續合約交易需要用戶存入保證金，而X * Y = K公式實際上變成了定價曲線。Drift通過引入Peg錨定乘數和可調整的K值，試圖讓合約價格更好地錨定現貨價格。然而，這種機制在極端行情下可能導致支出呈指數級增長，而收入只能線性增長，最終造成協議對失衡倉位的淨補貼。

目前來看，單純通過數學公式控制鏈上AMM的路徑似乎難以實現。永續合約的本質仍然需要中心化做市商的參與來平衡對手方，這可能是未來發展的必然趨勢。