Circle IPO:純利益率が低い場合の成長ポテンシャルの分析

Circleは、業界の加速的な清算段階で上場を選択し、その背後には想像力に富んだストーリーが隠れています。純利益率は継続的に低下していますが、会社は依然として巨大な上昇の潜在能力を秘めています。一方で、Circleは高い透明性、強い規制遵守性、安定した準備収入を持っていますが、他方でその収益性は相対的に穏やかで、2024年の純利益率はわずか9.3%です。この表面的な"非効率"はビジネスモデルの失敗によるものではなく、より深い成長の論理を明らかにしています：高金利の恩恵が徐々に薄れ、流通コスト構造が複雑になる中で、Circleは高度にスケーラブルで規制を先行させたステーブルコインインフラを構築しており、その利益は戦略的に市場占有率の向上と規制のカードに"再投資"されています。

! サークルIPOの説明:低い純利益率の背後にある成長の可能性

1. 市場投入までの7年:暗号規制の進化の縮図

1.1 三回の資本化試みのパラダイム移行（2018-2025）

Circleの上場の道のりは、暗号企業と規制フレームワークのダイナミックな駆け引きの過程を反映しています：

• 2018年に初めてのIPOを試みる：規制の疑念とベアマーケットの影響で、評価額は300億ドルから75億ドルに暴落した。
• 2021年のSPACの試み：規制当局のステーブルコインの会計処理に関する質問により頓挫し、会社が「ステーブルコインとしてのサービス」戦略を確立することを促した。
• 2025年IPO：暗号企業の資本化の道の成熟を象徴し、初めて準備金管理メカニズムを詳細に公開します。

1.2 Coinbaseとのパートナーシップの進化

初期のエコシステム共建から現在の微妙な関係へ：

• 初期にCentreアライアンスとの協力を通じて、Coinbaseは50%の株式を保有しています。
• 2023年、CircleはCoinbaseのCentre Consortiumの残りの株式を2億1,000万ドルで取得しました。
• 現在の共有プロトコル:Coinbaseは、供給するUSDCの量に基づいて準備金の収益を共有し、2024年には約55%を占めると予想されています。

2. USDCの準備金管理と資本構造

2.1 リザーブの段階的管理

• 現金（15%）：システム上重要な金融機関に保管。
• リザーブファンド(85%):ブラックロックが管理するサークルリザーブファンドを通じて配分されます。

2.2 株式の分類と階層的なガバナンス

上場後は三層の株式構造を採用します。

• クラスA株式:普通株式、1株につき1票。
• Bクラス株：創業者が保有し、1株につき5票、総投票権の上限は30%。
• クラスC株式:議決権がなく、特定の条件下で転換可能。

2.3 役員株式および機関投資家持株の分配

経営陣と多くの著名な機関投資家が大量の株式を保有しており、合計で1.3億株を超えています。

! サークルIPOの説明:低い純利益率の背後にある成長の可能性

3. 利益モデルと収益分析

3.1 収益モデルと運営指標

• コア収入源：リザーブ収入（2024年に総収益の99%を占める）。
• Coinbaseとの分配契約が純利益のパフォーマンスに影響を与える。
• その他の収益：企業サービス、USDC Mint業務、クロスチェーン手数料など。

3.2 収入上昇と利益縮小のパラドックス（2022-2024）

• 総収益が大幅に上昇したが、集中度の上昇によりマクロ金利への依存が増加した。
• 流通支出が急増し、粗利益の余地が圧迫される。
• 利益が黒字化しましたが、限界効用が鈍化しています。
• 合規コストの硬直化。

3.3 純利益率の低さの背後にある成長性

• USDCの流通量が継続的に増加し、準備金収入の安定した上昇を促進しています。
• 仕入れコスト構造の最適化の余地。
• 保守的な評価は市場の希少性を価格に反映していません。
• ステーブルコインの時価総額は、市場の変動の中で強靭性を示しています。

! サークルIPOの説明:低い純利益率の背後にある成長の可能性

4. リスク要因

4.1 制度的ネットワークの諸刃の剣効果

• Coinbaseとの非対称共有プロトコル。
• ヘッジ取引所への依存リスク。

4.2 ステーブルコイン法案の進展の潜在的影響

• 備蓄資産のローカライズ圧力。
• 合規調整によって発生する可能性のある一時的なコスト。

5. 戦略的な見通し

5.1 コアアドバンテージ：コンプライアンス時代のマーケットポジショニング

• 多区域規制マトリックスの構築。
• 国境を越えた支払いの代替の可能性。
• B2B金融インフラの深化。

5.2 上昇フライホイール：規模の経済と金利周期のゲーム

• 新興市場における通貨代替の機会。
• オフショア米ドルの還流経路。
• RWA 資産トークン化ビジネス。
• 金利バッファ期間戦略。
• 規制の空白期間における市場の奪取。
• 企業サービススイートの拡張。

Circleの低金利表象の背後には、実質的に「利益を規模と交換する」という戦略的選択がある。USDCの流通量と関連業務の規模が重要な閾値を突破するにつれて、その評価論理は「ステーブルコイン発行者」から「デジタルドル基盤インフラ運営者」へとアップグレードされる可能性がある。この転換には、投資家がより長期的な視点で、Circleが暗号金融と伝統金融の交差点における戦略的価値を再評価する必要がある。

! サークルIPOの説明:低い純利益率の背後にある成長の可能性