保有通貨商と暗号資産:上場企業とブロックチェーンプロジェクトの二元関係

イントロダクション

2024年にトランプがアメリカ大統領に選出されることは、世界の暗号業界に重大な影響を与え、その暗号友好政策は核心的な統治理念の一つとなる。続いて、ビットコインの国家備蓄、ステーブルコイン法案、Circleがステーブルコインの第一株となるなど、一連の好意的な政策がある。暗号資産業界は徐々にコンプライアンス化し、規制を受け入れる方向に進んでいる。

その一方で、多くの上場企業がStrategyを模倣してBTCの保有通貨商のモデルとなり始めています。世界中の上場企業は数万社あり、その中には市場価値が大幅に縮小し、流動性が極度に不足している企業も少なくありません。これらの企業は保有通貨商になることで、新しい資金調達の手段を得て、流動性を補充することができます。さらには、暗号資産や金融とは無関係な企業も保有通貨商の仲間入りをしています。例えば、アメリカの高級車改造業者ECDは株式を通じて5億ドルを調達し、ビットコインの保有通貨商の一つとなりました。

しかし、最近上場企業は保有通貨の選択肢がますます広がっており、暗号資産Top100の多くのトークンが候補に挙げられています。実際、多くのプロジェクトのトークンは長期保有には適していません。また、多くのトークンは比較的中央集権的で、創業チームが大きな意思決定権を持っているため、保有通貨商はその中でより大きな役割を果たすことが難しいです。この記事では、保有通貨商と暗号資産の二元関係、および分散型のテーマに対する考察を詳しく探ります。

1. 上場企業の視点から見た暗号通貨

疑う余地なく、上場企業が資金調達のために暗号資産を購入する主な目的は時価総額管理です。統計によると、現在BTCを保有している上場企業は34社に達しています。同時に、複数の企業の経営陣は2025年に会社をETH、SOL、HYPEなどの暗号資産の保有通貨業者に転換することを積極的に検討しており、Strategyの成功パスを模倣しています。この戦略は確かに上場企業の株価に顕著な成長をもたらしました。

Sharplink社は以前、スポーツベッティングを主な業務としており、2025年5月に約4.25億ドルのプライベートファイナンスを完了し、ETHを主要な財務安定資産として大量購入することを発表しました。同社の株価は10日間で2.97ドルから124ドルに上昇し、上昇幅は40倍を超えました。ブロックチェーン初期プロジェクト投資会社Cypherpunk Holdingsは2024年9月にSOL Strategiesに改名し、名称からも分かるように同社はSolana版のStrategyです。同社の株価は3ヶ月で0.08ドルから4.24ドルに上昇し、上昇幅は50倍を超えました。

大量上場企業が保有通貨業者への転換を株価を引き上げる特効薬と見なしており、購入する暗号資産もBTCからSOL、HYPE、BNBなどに拡大しています。実際、多くの企業の買通貨は流行に乗る行動であり、経営陣は暗号資産を十分に理解しておらず、買通貨に関しても長期的な戦略計画が不足しています。本章では上場企業の視点に立ち、それぞれのニーズに応じて購入に適した暗号資産を選別します。

1.1 ファイナンスコストのカバーに関して PoS公链代币>PoW公链代币

一般的に、上場企業が通貨を保有することに対する公衆の認識は、2020年にStrategy社が一度に2万枚以上のBTCを購入したことに由来し、CEOのマイケル・セイラーは今後BTCを購入し続け、決して売却しないと宣言しました。ちょうど2020年から2021年にかけてのBTCのブルマーケットに重なり、Strategy社の知名度はどんどん上昇し、暗号資産を購入することで上場企業が復活を遂げるという資本市場のクラシックなケースとなりました。

BitcoinはPoW(作業証明)の代表的な公衆ブロックチェーンであり、そのメカニズムはCPU、GPU、ASICなどのチップの計算能力に依存しています。マイニングプールでハッシュ衝突を繰り返し、最終的にブロックを生成してBTC報酬を得ます。StrategyがBTCを購入する前に、ビットコインマイニング企業であるMarathon、Riot、Cleansparkなどの会社は、主な業務がマイニングマシンを通じてBTCを掘ることであるため、彼らのバランスシートには未販売の暗号資産がすでに存在しています。

上場企業にとって、BTCなどのPoW公链資産の問題は黄金に似ており、購入後は戦略的な備蓄としてしか機能せず、他の方法で「お金を生む」ことは難しいです。PoS公链はトークン自体により多くの重みを与え、PoS公链の取引承認にはノードがブロックを生成する必要があり、ノードになるためには一定数のガバナンストークンをステーキングする必要があります。Ethereumネットワークのノードのトークンステーキング数は32 ETHに固定されており、Solanaネットワークのノードにはステーキング数の制限はありません。ガバナンストークンの保有者は、取引Gas費の一定割合を報酬として共有できます(異なる公链の分配メカニズムは異なります)。

債務ファイナンスに依存する上場企業にとって、PoSブロックチェーンのガバナンストークンを保有し、ステーキングすることで、年率2%-7%の収益を得ることができる。この収益部分は、企業の債務ファイナンスコストをカバーできる可能性がある。たとえ企業の業績が低下しても、PoSブロックチェーンのトークンを保有する企業は、利息の返済問題を心配する必要がない。

1.2 上場企業はどのようにPoS公链類暗号資産を選択するか

BTCに対する「バイ・アンド・ホールド」戦略と比較して、上場企業がPoSブロックチェーンガバナンストークンを選定し購入することは、より複雑なシステムエンジニアリングです。一部の上場企業は、価格の変動率が高い暗号資産を購入する傾向があるかもしれません。一部は、分散化の程度が高い暗号資産を購入する傾向があるかもしれません。また、いくつかの企業は自前のノードを構築できないため、成熟した流動性ステーキングプラットフォームを持つ暗号資産を購入する必要があります。以下の表は、さまざまな次元から各種トークンの特徴をまとめており、暗号資産の購入を計画している上場企業にとって、包括的な参考資料となります。

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ステーキング利回りは株式配当利回りに類似しています。上場企業のニーズから出発すると、PoSトークンの保有通貨商のニーズは主に三つのカテゴリーに分かれます: (1)高いステーキング利回りを得て、資金調達コストをカバーしつつ、正のキャッシュフローを得ること。(2)高い資産の価値向上を得て、株価を上昇させること。(3)エコシステム内で中心的な地位を占め、公チェーンエコシステムの戦略的配置を行うこと。以下では、上場企業の異なる目標に基づいて適切な対象を選定します。

1.2.1 ステーキングの高いリターンを追求する: SOLのステーキング収益率は高く、パブリックチェーンの取引量は安定している

増発された株式や債券のコストが高い上場企業にとって、高い質権利回りを持つ暗号資産は強い魅力を持っています。データによると、Polkadot、Cosmos、Celestiaなどの公チェーンの7日年化利回りはすべて10％を超えています。しかし、これらの暗号資産は自らの高いインフレ率のため、価格の保値能力が非常に弱いです。上記3種類の資産は過去1年間でそれぞれ42％、36％、71％下落しています。質権利回りは通貨の価格下落をカバーできません。上場企業にとっては最適な選択肢ではありません。

対照的に、SOLは高いステーキング収益率を持ちながら、トークン価格がここ2年間で上昇し続けており、ここ2年間のコイン価格の最大下落率は52%で、安定性が強いです。Solanaのステーキング収益モデルでは、ノードのステーキング収益率 = (ブロックチェーン報酬 + MEV収入 + Tips収入) / 総ステーキング量。

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公式の分子と分母の両端では、分子部分のブロックチェーン報酬の割合が最も高く、ブロックチェーン報酬の量はパブリックチェーンの取引量に関連しています。Solanaのパブリックチェーン取引量は、過去5年間にわたり高速成長を続けており、6月の月間取引量は29.7億件です。分母側では、現在SOLのステーキング率は65%以上に達しているため、大量のSOLがステーキングノードに追加されて利回りが低下する事態は発生しません。総合的に見ると、Solanaネットワークノードのステーキングによる7%の報酬は相対的に安定しています。

上場企業の観点から見ると、定向増発や債券ファイナンスを通じてSOL保有通貨商となり、ノードのステーキングを通じて正の資金流を得るビジネスモデルにおいて、比較的困難なステップは自社ノードの構築です。Solanaネットワークのノードには、高性能サーバーがハードウェアの支えとして必要で、最低構成は64コアプロセッサ、256Gメモリ、1Tハードディスクです。さらに、ネットワークノードになるためには高速なネットワーク帯域幅のサポートも必要です。ソフトウェアの面では、SolanaノードになるためにGit、Rust、Dockerをダウンロードし、ノードを構成するためには一定のコード知識が必要です。

したがって、上場企業がSolanaネットワークノードを自ら構築する場合、高い技術的ハードルが必要です。企業がノード構築のプロセスが複雑であると判断した場合は、流動性ステーキングプラットフォームまたはRPCノードサービスの2つの選択肢を選ぶことができます。

Jitoは現在Solanaネットワークの主要な流動性ステーキングプラットフォームの一つであり、そのステーキング操作は比較的簡単で、ウォレットを接続し、金額を入力するだけで年率7.19％の利益を得ることができます( 2025年7月3日現在)。しかし、ステーキングプラットフォームを通じての方法では、一定程度利益が減少することになります。プラットフォームは直接の手数料率を表示しません。専門的なステーキングプラットフォームは、ステーキングを通じて高いTipやMEVの変動利益を得ることができますが、ステーキング者は固定された年率利益を得ることになります。

TipsやMEVを通じて超過利益を得たいが、ノードの構築のハードルや固定資金の投入を減らしたい企業にとっては、HeliusなどのノードサービスプロバイダーのRPCノードサービスを選択することができます。ユーザーはサービスプロバイダーの裸金属サーバーをレンタルし、裸金属サーバーは最低遅延(<50ms)と高スループットを保証し、Solanaバリデーターの高性能要件を満たします。Jitoなどのステーキングプラットフォームがユーザーの利益を固定し、プラットフォームの利益が変動する方法とは異なり、Heliusなどのサービスプロバイダーがユーザーに請求する料金は固定(異なるパッケージ料金)、MEVやTipsなどの変動収益は完全にユーザーに帰属します。

まとめると、3つのプランにはそれぞれ利点と欠点があります。ステーキングプラットフォームは、より低い投資を行う軽量の保有通貨業者に適しており、RPCノードのアウトソーシングサービスは、一定の投資を持つ中程度の規模の保有通貨業者に適しています。一方、自前のノードを構築することは、相対的に資本が豊富で、一定の技術構築能力を持つ保有通貨業者に適しています。また、SOLの保有通貨業者としても一定のリスクがあります。Solanaネットワークは相対的に中央集権的であり、以前に複数回メインネットのダウン事件が発生したことがあり、こうした事件はトークンの価格に一定の影響を与える可能性があります。

1.2.2 価値の成長を追求する:HYPE取引手数料の買い戻しメカニズム、通貨の価格は10倍の成長を実現しました

流動性が不足している上場企業にとって、短期的には株式の時価総額を引き上げることが最も重要な要求であり、株式の売却などの手段で企業の正常な運営を維持する必要があります。上場企業は保有通貨業者として、高成長または高評価の資産を購入することで、迅速に株価を引き上げることが一般的な方法です。HYPEは2025年上半期の時価総額成長の主流暗号資産であり、上場企業がHYPEの保有通貨業者となることで、その株価はHYPEトークンの価格に連動し、企業の時価総額は短期間で急速に成長する可能性があります。

SUI、TRON、XRPなど、過去一年に同様に大幅に時価総額が増加したパブリックチェーンと比較して、HYPEの強みはその詳細なトークン供給と需要管理にあり、HYPEトークンの希少性を確保しています。過去6ヶ月間、Hyperliquidの援助基金は約97%のガス料金収入をHYPEの自社買いに再投資することで、累計で91億ドル相当のHYPEを買い戻しました。現在、総供給量のうち34%のみが流通しており、チームが保有する23.8%のトークンは2027-2028年までロックされ、約39%のトークンはコミュニティ報酬用に指定され、段階的に配布されます。プロジェクトはベンチャーキャピタルからの資金を受けていないため、外部からの売却圧力がなく、HYPEの長期的な価値の可能性を高めています。

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Hyperliquidの運営ノードはSolanaよりも中央集権的で、ネットワーク全体には21のノードしか存在せず、ある程度ブロックチェーンの高効率な運営を維持しています。したがって、上場企業が大量のHYPEを購入しても、21のコアノードの一つになることは難しく、ブロックチェーンの公式ステーキングプラットフォームStakedHYPEは、保有通貨業者がステーキングを通じて追加収益を得るための選択肢となります。このプラットフォームには1000万枚以上のHYPEがステーキングに参加しています。他のブロックチェーンと比較して、HYPEのステーキング利回りは比較的低く、データによると利回りはわずか2.28%です。

1.2.3 エコシステムの構築を追求する:ETHの分散化の程度が高く、Layer2の開発難易度が低い

暗号資産分野において、パブリックチェーンの冗長性は明らかな現象です。統計によると、現在全ネットワークのパブリックチェーンの総数は200を超えています。実際、大部分の開発者はEthereum、Solana、Suiなどの主要なパブリックチェーンを選択して製品開発を行い、大量の独立したパブリックチェーンの取引量は年々減少しています。

上場企業の視点から見ると、一部の企業は単に保有通貨業者として満足するのではなく、保有通貨を通じて公チェーン上でDeFiまたはGameFiプロジェクトを開発し、ビジネス成長の第二のカーブを構築したいと考えています。イーサリアムLayer2モジュラー ブロックチェーンはその低い開発難易度と高い柔軟性により、これらの企業にとっての最優先選択肢となっています。

Rollups as a Service (RaaS)は2024-2025年のブロックチェーン基盤の重要なトレンドです。RaaSプラットフォーム(のCaldera、Conduit、Zeeve)は、SDK、テンプレート、テストネットのファーaucetおよびブロックブラウザを含むワンストップソリューションを提供し、企業が数分でLayer2ネットワークを展開できるようにし、従来の自社構築のRollupは必要です。