Era Bitcoin ETF, kemana pengaruh Grayscale?

Grayscale telah menjadi perwakilan investor institusi yang penting di bidang kripto sejak didirikan, selama bertahun-tahun menyediakan saluran investasi kripto yang sesuai untuk investor melalui dana perwalian. Namun, pada 11 Januari, setelah Grayscale GBTC Trust berhasil beralih menjadi Bitcoin ETF spot, situasinya mengalami perubahan dramatis. Hingga saat ini, GBTC telah mengalir keluar total $3,45 miliar, menjadi sumber penjualan terbesar dalam jangka pendek, sementara 10 ETF lainnya tetap dalam keadaan aliran bersih.

Grayscale pernah menjadi "whale terang" yang sangat penting di dunia kripto. Sebagai anak perusahaan Digital Currency Group (DCG) yang didirikan pada tahun 2013, Grayscale telah menyediakan saluran investasi yang patuh untuk investor melalui bentuk dana trust sebelum peluncuran Bitcoin ETF spot, dengan lebih dari 90% dananya berasal dari investor institusi dan dana pensiun. Pada 11 Januari tahun ini, ketika GBTC beralih menjadi ETF, ukuran kelolaannya mencapai 25 miliar USD, menjadikannya sebagai lembaga kustodi cryptocurrency terbesar.

Trust tunggal Grayscale juga mencakup berbagai aset utama dan koin lama seperti ETH, BCH, LTC, menunjukkan preferensi investasi yang stabil. Trust ini pada dasarnya adalah "trust long naked", hanya masuk tanpa keluar dalam jangka pendek. Investor memilih untuk menyetor BTC, ETH untuk tujuan arbitrase, tidak hanya membuat skala trust Grayscale terus tumbuh, tetapi juga menguntungkan pasar spot, mampu menyerap koin yang sesuai dari sisi pasokan, mengurangi tekanan jual.

Sebelum tahun 2020, Bitcoin ETF dianggap sebagai saluran utama untuk masuknya dana baru dari luar pasar. Sejak tahun 2020, dengan masuknya institusi seperti Grayscale, pasar mulai memiliki harapan terhadap Bitcoin ETF, bahkan sempat berperan sebagai penggerak bull market. Dalam konteks permohonan Bitcoin ETF yang belum juga disetujui, Grayscale menetapkan posisinya sebagai hampir satu-satunya saluran masuk yang sesuai dengan regulasi.

Setelah munculnya berita tentang Bitcoin ETF spot dari BlackRock pada bulan Juni 2023, diskon negatif GBTC mulai menyempit secara bertahap. Dari data per 1 Juli 2023, diskon negatif GBTC Trust mencapai 30%, ETHE juga mencapai 30%, sementara diskon negatif ETC Trust bahkan melebihi 50%. Dalam permainan ekspektasi ETF selanjutnya, diskon negatif GBTC menyempit hingga mendekati 0, dan sebagian besar dana yang telah melakukan penempatan awal kini telah mencapai titik untuk mengambil keuntungan dan keluar.

Diskon negatif telah menyebabkan kerugian besar bagi investor swasta yang pernah berpartisipasi di pasar primer dalam trust GBTC dan ETHE, karena trust ini tidak dapat menebus aset yang mendasarinya secara langsung. Beberapa investor seperti Three Arrows Capital pernah membeli GBTC dalam jumlah besar di pasar sekunder, bertaruh bahwa setelah GBTC beralih menjadi ETF, diskon negatif akan hilang.

Saat ini, setelah GBTC beralih menjadi ETF, malah menyebabkan tekanan jual BTC yang terus-menerus. Hingga baru-baru ini, GBTC kembali mengalami aliran keluar lebih dari 640 juta USD dalam satu hari, mencetak rekor aliran keluar dana harian terbesar hingga saat ini. Dalam tujuh hari perdagangan terakhir, total volume perdagangan semua ETF Bitcoin spot sekitar 19 miliar USD, dengan GBTC menyumbang lebih dari setengahnya, yang berarti bahwa dana tambahan yang dibawa oleh ETF saat ini masih mengimbangi aliran keluar dana GBTC yang terus-menerus.

Alasan di balik aliran dana keluar dan tekanan jual GBTC adalah: biaya manajemennya yang 1,5% jauh lebih tinggi dibandingkan dengan biaya ETF lainnya yang berkisar antara 0,2%-0,9%. Saat ini, GBTC masih memegang lebih dari 500.000 BTC (sekitar 20 miliar USD), dan investor institusi mungkin akan menunggu waktu yang tepat untuk masuk. Ini menunjukkan bahwa dalam waktu dekat, tekanan jual GBTC mungkin masih akan mengalahkan keinginan aliran dana masuk.

Melihat kembali sejarah, Grayscale yang pernah dianggap sebagai "mesin bull market", kini tidak hanya kehilangan perannya dalam menarik dana baru, tetapi bahkan menjadi potensi titik risiko. Bagi industri yang berkembang pesat ini, menghilangkan obsesi terhadap tata letak paus dan mendekonstruksi mitos tentang investor institusi mungkin merupakan salah satu pengalaman paling berharga dalam siklus khusus ini.